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Saturday, December 25, 2010

The flurry about optimal capital structure

Someone could answer me this question?

What is the flurry about optimal capital structure if maximizing firm value you don't maximize equity value?

¿Alguien podría responderme por qué la importancia de la estructura óptima de capital si al maximizar el valor de la firma no se maximiza el valor del patrimonio?

15 Comments:

Blogger Arturo said...

La estructura óptima de capital es aquélla que minimiza el WACC, maximizando así el valor de la firma.Si el coste de la deuda es igual a la rentabilidad exigida a la misma, entonces la estructura de capital que hace mínimo el WACC también maximiza el valor del patrimonio.

Ver "Valoración de Empresas, Fernández, Pablo, p.680"

11:08 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Gracias, Arturo.
La pregunta es ¿cuál es el WACC mínimo?
¿Tú crees que el WACC mínimo coincide con un costo del patrimonio mínimo?
Mi pregunta es si maximizar el valor de la firma no maximiza el valor del patrimonio, ¿qué es lo que importa? ¿El valor total de la empresa o el valor por acción?
Yo tengo dudas de precisamente lo que tú dices: el máximo valor de la empresa como un todo, puede no coincidir con el máximo valor del patrimonio en términos absolutos.

7:02 PM  
Blogger Arturo said...

Ignacio, voy a tratar de contestar a tus preguntas:
1. No conozco un procedimiento para calcular el WACC mínimo. En presencia de costes de apalancamiento, hay que estimarlo mediante un juicio prudencial para la empresa/sector/coyuntura.
2.El WACC mínimo coincide con el máximo valor del patrimonio (acciones) si el coste de la deuda es igual a la rentabilidad exigida a la misma.
3.¿Qué es lo que importa? Depende a quién. A los accionistas les importa que el valor de las aciones sea máximo. A los dueños de la deuda les interesa que el vaor de la misma sea máximo (para negociarla en el mercado secundario con ganancias, por ejemplo).
4. El máximo valor de la empresa como un todo sólo coincide con el máximo valor del patrimonio cuando se cumple el punto 2.

12:59 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Hola Arturo
Haz esta prueba:
FCF 0.7
Ku 10%
Kd 8%
T 30%
Supones una perpetuidad sin crecimiento. Calcula para diferentes valores de D% la deuda y el patrimonio y me cuentas si encuentras un óptimo de la firma que coincida con el máximo valor del patrimonio.

5:41 AM  
Blogger Arturo said...

Hola Ignacio: La respuesta al ejercico que me propones es independiente de los valores de FCF, Ku, Kd y T, siempre que Ku>Kd (lo contrario no tiene sentido económico), y es la siguiente ( en mi modesta opinión y en ausencia de costes de apalancamiento):
El máximo del valor de la firma y del patrimonio se da con D=0, mientras que D=100 (todo deuda) el valor de la firma es máximo y el valor de las acciones (patrimonio) es mínimo.¿Qué opinas tu? ¿Te sorprende?

9:15 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Por supuesto que no. La solución de MM es de esquina. Observa qué pasa con VUn-D y con E-VTS cuando D% es alto. Encontrarás problemas.

Ahora has lo mismo cuando Ke = Ku + (Ku-Kd)D/(VUn - D)= Ku + (Ku-Kd)D/(E-VTS), pero VTS calculado cono con Kd sino con Ke.

Cordial saludo

11:17 AM  
Blogger Arturo said...

Hola Ignacio:
1. Puesto que D+E = Vu+VTS para cualquier valor de D (0%-100%)no encuentro ninguna difererencia. De hecho, en mi hoja, con una tabla es muy fácil comprobarlo.
2. VTS es la difencia del valor actualizado de dos flujos distintos con distinto riesgo y, por lo tanto, descontados a tasas diferentes: el flujo de impuestos de la empresa con deuda y el flujo de impuestos de la empresa sin deuda. No me parece tener sentido utilizar Kd o Ke para calcular el VTS. A efectos prácticos, calculo VTS como VAN[DTKu;Ku], pero se puede calular de la manera anterior, descontando los impuestos a las tasas apropiadas, lo que conduce a idéntido resultado.
Por otra parte Ke=Ku+D(1-T)(Ku-Kd)/E, en el modelo que yo uso.

Saludos desde Madrid.

2:49 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Hola Arturo
La fórmula que usas Ke=Ku+D(1-T)(Ku-Kd)/E, precisamente supone que Kd es la tasa de descuento del TS.
El TS es del accionista. Cuando recibe su flujo, lo descuenta a su tasa y no tiene ni idea de cuánto es TS y cuánto no. Por tanto, el accionista descuenta el TS a su tasa, Ke.
En mi hoja, encuentro problemas para altos D%

5:22 AM  
Blogger Arturo said...

Hola Ignacio: Desde el punto financiero, que no jurídico, el TS no es del accionista, sino de la empresa en su conjunto.No te olvides que flujos hay para los accionistas, para los dueños de la deuda y para el Estado. Desde el punto de vista de los flujos, que es lo que nos ocupa, el aumento del TS aumenta los dividendos y también el flujo para la deuda, mientras que el Estado recibe menos impuestos.Asi se cumple que Dividendos+Impuestos+Flujo para la Deuda es constante en el intervalo D%-D100%.¿Estás de acuerdo?

8:06 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

No. Veo una contradicción en lo que dices. Estás diciendo "Desde el punto de vista de los flujos, que es lo que nos ocupa, el aumento del TS aumenta los dividendos", por tanto, está haciendo parte del FCA. No aumenta el FCD. No entiendo por qué lo va a aumentar. La relación de FCs es FCL + TS = FCD + FCA. El valor de la firma se aumenta por el VTS. El estado recibe su impuesto y eso está descontado para calcular el FCA. El tenedor de la deuda recibe su abono a capital y sus intereses, el subsidio del gobierno no sale de la empresa (menores impuestos) y aumenta el FCA (como tú mismo dices) por tanto hace parte del FCA que se descuenta con el Ke.
No olvides hacer las pruebas que te he sugerido.

7:31 PM  
Blogger Arturo said...

Ignacio , te he contestado esta mañana, pero ahora por la tarde no veo mi comentario. Lo repito y lo siento si sale dos veces.
A medida que aumentamos la Deuda, aumentan los intereses y en consecuencia el FCD. También aumenta el TS y disminuyen los impuestos, como es de esperar. Los dividendos disminuyen también, en mi anterior post dijelo contrario pero fue un "lapsus calami" y quizá por eso te he confundico. Si quieres, te puedo mandar unas capturas de mi hoja para que lo veas tu mismo.

Haré las pruebas que me sugieres.

10:45 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Esta fue mi respuesta a este comentario yuyo. Algo se perdió.
No. Veo una contradicción en lo que dices. Estás diciendo "Desde el punto de vista de los flujos, que es lo que nos ocupa, el aumento del TS aumenta los dividendos", por tanto, está haciendo parte del FCA. No aumenta el FCD. No entiendo por qué lo va a aumentar. La relación de FCs es FCL + TS = FCD + FCA. El valor de la firma se aumenta por el VTS. El estado recibe su impuesto y eso está descontado para calcular el FCA. El tenedor de la deuda recibe su abono a capital y sus intereses, el subsidio del gobierno no sale de la empresa (menores impuestos) y aumenta el FCA (como tú mismo dices) por tanto hace parte del FCA que se descuenta con el Ke.
No olvides hacer las pruebas que te he sugerido.

11:37 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Dame tu dirección para enviarte un ejemplo de lo que te trato de decir.

11:38 AM  
Blogger Ignacio Vélez said...

Este fue el último mensaje tuyo que recuperé: "Ignacio , te he contestado esta mañana, pero ahora por la tarde no veo mi comentario. Lo repito y lo siento si sale dos veces.
A medida que aumentamos la Deuda, aumentan los intereses y en consecuencia el FCD. También aumenta el TS y disminuyen los impuestos, como es de esperar. Los dividendos disminuyen también, en mi anterior post dijelo contrario pero fue un "lapsus calami" y quizá por eso te he confundido. Si quieres, te puedo mandar unas capturas de mi hoja para que lo veas tu mismo.

Haré las pruebas que me sugieres. "

12:17 PM  
Blogger Ricardo Tribin said...

Muy instructivo tu blog Ignacio y bien interesantes y diversas las respuestas lo que "maximiza" mi interes por seguir visitandote para lograr una optimizacion de mi "patrimonio" intelectual. Un abrazo e invito a ti y a todos que me visiten en mi blog orientado hacia el cambio http://ricardotribin.blogspot.com

4:33 AM  

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